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监管 | 资管新规细则公布之于资本市场
2018-07-21 | 金晟资产

    在7月20日,时隔将近3个月,一行两会资管新规细则陆续公布,起先是银保监会对外发布《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》;在意见稿发布的同时,央行发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》(以下简称《通知》),随后证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定(征求意见稿)》。


    结合当前市场特点,一行两会资管新规细则既是资管新规的政策延续,同时在具体操作上又有所放松,表明监管层在坚持从严监管的同时,政策有所微调。


新规要点

    

    理财新规共六章85条,是资管新规在银行理财方面的配套实施细则,基本原则与“资管新规”要求大致保持一致,但在具体操作方面,无论是净值管理、还是过渡期安排以及公募理财安排等均有助于稳定市场预期,消除市场不确定性;两大规定进一步明确了商业银行在新规下的具体操作措施,缓解了自资管新规之后银行理财发行中无所适从的情形,推动理财业务回归本源、规范发展。

    

    理财新规与资管新规去通道、去套嵌、控制杠杆水平、禁止期限错配等基本原则一脉相承的基础上,在具体细节和操作方面表明监管层在态度上实现了从严监管向力保资管业务平稳过渡的微调。


    分类管理降低了公募理财产品的准入门槛。理财新规要求将产品分类为公募理财和私募理财,私募理财的门槛和要求与资管新规相似,但公募理财投资门槛降低,从5万元降至1万元。


    在杠杆比例方面,开放式公募理财产品不能超过1.4倍,封闭式理财产品不能超过2倍;此外在集中度管理、信息披露等方面的监管要求相对审慎,但是在投资范围方面做了进一步明确规定,投资于单一非标准化债权类资产余额不得超过理财产品发行银行资本净额的10%,投资于非标债权类资产不得超过理财产品净资产的35%以及总资产的4%。从而明确了商业银行理财产品可以投资于非标资产,这是对公募理财投资非标的一种突破。


    在业务管理方面,不统一要求设立资管子公司,但要做好业务隔离。理财新规指出,商业银行应当通过具有独立法人地位的子公司开展理财业务。但是暂不具备条件的,商业银行总行可以设立理财业务专营部门,对理财业务实行集中统一经营管理。要确保理财业务与其他业务相分离,理财产品与其代销的金融产品相分离,理财产品之间相分离,理财业务操作与其他业务操作相分离


    在净值化管理方面,允许符合条件的封闭式理财产品采用摊余成本计量。资管新规明确了资管产品采取净值管理的基本要求,但是在具体操作过程中商业银行理财产品发行存在无所适从的难题,以至于商业银行非保本理财产品余额从2018年5月末余额的22.28万亿元快速下降为6月末的21万亿元,下降规模达到1.28万亿。因此,理财新规在净值管理方面,并非一刀切全部采取市值管理,允许符合条件的封闭式理财产品采用摊余成本计量。在过渡期内,部分理财可以参照货币基金“摊余成本+影子定价”方法进行估值,这在一定程度上解决了商业银行发行理财产品的困境。


    对于非标处置方面,公募产品可以适当投资非标准化债权类资产。《通知》明确指出,商业银行可以发行老产品投资新资产。对于过渡期结束后由于特殊原因而难以回表的存量非标资产以及未到期的存量股权类资产,可以采取适当安排妥善处理。同时,为解决表外回表占用资本问题,央行在MPA考核时将合理调整有关参数,支持商业银行通过发行二级资本债补充资本。


    对结构性存款,纳入商业银行表内核算。理财新规在补充意见中明确了结构性存款的定义,将保证收益型和保本浮动收益型理财产品纳入结构性存款管理,统一缴纳存款准备金和存款保险,计提资本和拨备。理财新规对结构性存款的监管要求提高,未来增速或放缓。


    过渡期内提高了商业银行自主权。理财新规明确提出在过渡期内,银行可以结合自身实际情况,按照自主有序方式制定本行理财业务整改计划,改变了我国一直以来一刀切式“运动式”监管。允许商业银行在存量理财产品整体规模不增加的前提下,发行老产品对接未到期资产。通过市场化手段对于提前完成整改的银行,给予监管激励。

    

    理财新规在规范资金池运作,防范“影子银行”风险、加强集中度管理防控流动性风险、加强信息披露等其他方面细化了银行理财的具体操作,一方面理财新规有助于缓解现阶段理财规模的快速下滑,另一方面也表明监管层的意图在于规范而非压缩理财等资管业务,未来居民日益丰富的财富管理需求将会为银行理财业务发展打开一片新的发展空间。

 

资管新规补充《通知》:保障表外融资顺利返回表内


    央行发布的《通知》和证监会发布的征求意见稿表明监管层在金融去杠杆信用持续收缩的背景下,态度有所缓和,在确保资管业务平稳过渡的同时,保障表外融资顺利返回表内。


1、公募产品可以投资非标资产,缓解非标融资过快下滑。但应符合资管新规关于非标资产投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管要求。


2、过渡期内,金融机构可以发行老产品投资新资产。但是老产品的整体规模控制在存量产品范围内,优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求。


3、部分资管产品可以采用摊余成本计量。过渡期内,对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品,可使用摊余成本计量,但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍。


4、通过修改MPA考核参数、发行二级资本债推动需要回表的存量非标回表。过渡期结束后,对于特殊原因而难以回表的存量非标资产,可以适当妥善处理

5、过渡期内,由金融机构按照自主有序方式确定整改计划,经金融监管部门确认后执行。

    

    整体而言,一行两会颁布的资管新规细则原则上与《指导意见》保持一致,但是在具体操作环节监管政策出现边际改善,这也就意味着2018年我国从货币政策边际宽松走向监管政策边际宽松,未来不排除财政政策的边际改善,这样一方面以时间换空间,理顺表外融资回归表内的路径,稳定社融增速,另一方面,缓解实体经济融资的结构性难题,降低经济下滑压力,修复资本市场行情。

 

资管新规对资本市场的影响

    

    年以来,央行已经三次定向降准,保持了一定的货币总量边际宽松,但是信用收缩的局面并没有得到缓解,6月公布的社融存量同比增速更是降至9.8%,创出历史新低。究其原因,资管新规对非标等表外融资监管要求提高,压缩意图明显,导致委托信托、信托贷款等表外融资快速下滑,拖累社融存量增速下滑,信用风险增加,实体经济资金链也日趋紧张,经济下行压力增加。此次一行两会进一步明确资管新规细则,从监管层角度来看在强监管方向出现了边际宽松,有助于稳定市场预期,消除资本市场不确定性,恢复市场信心。

    

    对于股市而言,资管新规细则短期是从政策层面缓和市场情绪,有利于风险偏好的回升。随着金融去杠杆、严监管等政策的边际放松,在宏观层面,有助于稳定社融增速,缓和经济下滑压力,改善实体经济尤其是国家重点领域和重大工程项目与中小微企业融资需求,利好基建板块。从微观层面来看,理财细则减少了资金赎回压力,有助于修复商业银行负债端资产端压力,缓解了银行间狭义流动性向广义流动性传导机制。理财细则还降低了公募理财产品的门槛,更多公募理财可以配置股市的规模,利好银行、券商、保险等金融板块。

    

    对债券市场影响,随着金融监管政策的主动调整,有利于修复信用利差不断走阔的格局。但国债期货T1812创出新高后的大幅调整,说明三轮降准后市场对宽松的预期已较为充分,市场进一步宽松预期回调,利率债收益率进一步下行空间有限。随着非标等融资回暖,实体经济的短期违约风险下降,有助于信用债行情走强。

 

机构对新规评价

 

    信证券点评资管新规:平稳过渡大趋势未变

 

两份文件体现出的监管阶段性放松并不意味着金融去杠杆的政策出现转向。防范化解系统性金融风险是防风险的重要组成部分,未来3-5年,金融去杠杆的方向是明确的,金融严监管仍在致力于完善金融业态、促进金融服务于实体经济。所以两份文件所表现出的放松可以看做是当前宏观政策审时度势、加强政策间灵活协调的一个具体体现,对于改善当前宏观经济中的结构性矛盾、稳定市场预期、化解转型过程中可能出现风险有着较大的帮助。

 

    华宝证券评资管新规和理财办法:是调整而非转向

 

总体上看,两个文件相对于资管新规的要求有所放松,将在一定程度上缓解当前商业银行面临的压力,降低资产回表过程中交易摩擦对于市场的冲击力度,恢复信用市场信心,并适度缓解当前实体经济面临的信用紧缩压力。同时随着文件的出台身就对消除市场不确定性,稳定市场预期产生积极影响,能够推动当前部分停滞的业务的重新启动。尽管有所放松,但两个文件均坚持了资管新规的打破刚兑、消除期限错配、拆资金池、压缩并清理存量、去嵌套、强化穿透管理等等原则没有变,是资管新规的延续。整体上看,金融去杠杆大方向仍然保持不变,只是考虑到内外部复杂的风险因素,政策执行力度上有细调微调。

 

    平安证券:资管新规出台有助于提振流动性和风险偏好

 

平安证券认为A股市场将受益于流动性修复和风险偏好的有效提振,大资管新规相关细则全面落地也有助于修复之前对于监管持续加码的悲观预期,权益市场的上行动力在政策信号调整下更加明确。在投资建议上,一方面,流动性和风险偏好的修复有助于成长板块的反弹,建议关注经济转型方向的新经济板块;另一方面,直接受益政策调整的金融板块也具备较大的估值修复空间。

 

    华泰证券:非标投资难度降低鼓励资金投资股市债市

 

7月20日晚两大重磅文件发布,一是银保监会的理财业务管理办法征求意见稿,二是央行针对资管新规的补充通知。文件方向符合前期我们对细则的预判,大幅降低了资管新规过渡期内(2020年末以前)非标投资的难度,鼓励理财资金投资股市债市。我们判断政策发布后,银行理财非标投资将逐步恢复,三季度社融表外融资的收缩趋势暂缓,实体信用边际宽松,有利于解决今年上半年因为流动性紧张导致的信用风险问题。对于银行股板块,风险因素消除,监管靴子落地,板块反转趋势已经形成。

 

    兴业证券:资管框架未变节奏缓和助推大创新继续“反击”

 

本轮市场下跌主要原因是“内忧外患”格局下投资者风险偏好的急速下滑。7月份以来,随着“内忧外患”阶段性缓解,我们在《“用大创新做防守反击”》强调市场迎来反击机会,重点关注大创新方向。目前随着资管新规配套细则的逐步落地,节奏上较预期有所缓和,有望进一步助推以医药、计算机、机械军工为代表的大创新“反击”的机会。同时,仓位与估值双低,受益于理财新规,大金融龙头具备短期修复的机会。

 

    海通证券评资管新规:监管未变尺度放宽信用冻结有望缓解

 

《央行通知》可以看做是对资管新规的执行细则,资管新规中打破刚兑、消除嵌套、统一监管等原则并未改变。但在非标投资、压缩节奏、计价方式等方面较市场最悲观预期有所放宽,更确切地说是对资管新规中上述比较模糊的规定进一步明确。理财新规作为资管新规配套细则,也完全贯彻了资管新规和《央行通知》的精神。执行尺度放宽主因今年以来非标融资骤降、实体再融资压力增大、信用违约频发,适当放松有利于更加平稳地执行,缓解信用紧缩压力。

 

    天风证券徐彪:理财新规落地本身的意义大于细节上的放松

 

分析师徐彪指出,周五晚上几个重磅文件纷纷开始征求意见,第一,文件在一些细节上做了放松,一定程度上缓解了非标和委外清理的压力。第二,但整体不会跳出资管新规的框架,意味着去杠杆的政策方向不会改变,目前能看到的迹象还是以调整节奏和力度为主。第三,事实上,理财新规和执行细节的落地本身,就是最大的利好,原因在于,此前银行理财资金不合规产品到期不能续作、只有股票和非标的“卖盘”,同时又没有新产品成立的“买盘”,而只要新规能够落地,这一情况就会得边际改善。第四,看好主板的超跌反弹(以估值修复为主),但更看好“头部成长”的主线,包括计算机、半导体、军工、医药中的成长龙头。

 

    国泰君安:薛定谔的政策谁来为市场预期买单?

昨天收盘后公布理财新规意见稿和央行配套通知,从晚间公布的具体文件来看,去杠杆和严监管的大方向仍然没有动摇,同时接近央行人士也出来表态媒体报道的“大放水”不可能出现。市场开始恢复理智,昨天夜盘10年国开205利率已经从4.18高点下行至4.135,相比周四收盘点位仅高出2bp不到。

 

    联讯证券李奇霖:理财新规利好程度弱于预期

 

公募和私募理财产品在投资范围、杠杆比例、流动性管理、信息披露要求上仍然有区分,公募理财产品起售点降到1万有利于募集能力增强,但首次仍要求面签并加强销售管理,约束了互联网、电子化代销发行空间。对非标仍要求严格执行期限匹配原则,除8号文要求的不得超过理财产品净资产的35%或银行总资产的4%,还强调了集中度管理,不得超过银行资本净额的10%。总体来看,理财征求意见稿有助于缓解因运动式监管和对未到期存量资产提前赎回引发的存量债务风险,但增量上对风险偏好改善的幅度弱于预期,去杠杆仍在路上。

 

    光大证券:理财新规部分条款有放松但尺度不大


7月20日,光大证券固收团队认为,《理财新规》之类的监管文件,早一点出,金融机构更“有法可依”,形成在实际执行层面的放松。《理财新规(征求意见稿)》中的部分条款较目前的文件有所放松,这主要集中在“过渡期结束后无法回表的存量资产”和“公募产品的销售起点”上。我们称其为“法外开恩”。需要强调的是,《理财新规》是在《资管框架》内的配套细则,因此在尺度上不会有太多实质性的放松。事实上,一些市场投资者认为的所“放松”仅仅是“明确”而已。

 

    兴业银行鲁政委:公募理财销售起点降至1万影响不大

 

鲁政委指出,“这是个新规定,但是不意外,销售起点从5万降至1万,影响不大,因为非银行系的产品本来就是一块钱起投的,只是说现在是可以买一点银行理财了。”对于市场观点称此次“理财新规”的部分条款较目前文件有所放松,鲁政委表示,资管新规的核心思想是要统一监管,尺度是一样的,并不能以“放松”去理解。